Tartas de celebración en Reino Unido (#3)
CBOX.L - Cake Box Holdings PLC (III) - FY'2025
DISCLAIMER: Nada de lo escrito en “Swearengen Enterprises” es una recomendación de compra o venta de ninguna empresa. Este artículo es de carácter didáctico y no constituye ninguna recomendación de inversión. Por favor, haz tu propia investigación. Mi análisis podría ser totalmente incorrecto y la renta variable puede tener retornos negativos. Puedo tener, o puedo no tener cualquiera de las acciones mencionadas en la publicación.
Esta semana (15 de Julio de 2025) CakeBox Holdings presentó los resultados completos del año fiscal 2025 (hasta el 31 de Marzo de 2025) y quería darles una revisión, ya que nos han dejado la inclusión de la adquisición realizada el 21 de Marzo de 2025 de Ambala Foods.
Los artículos previos a esta actualización los puedes encontrar aquí:
CakeBox Holdings - Desde el Análisis Inicial (FY’2024) hasta H1’2025 (2 Artículos)
Adquisición de Ambala Foods
CakeBox adquirió Ambala Foods el 21 de Marzo de 2025, justo 9 días antes de acabar su año fiscal 2025, que finaliza el 31 de Marzo de 2025. Por tanto, la influencia de la adquisición en estos resultados se puede decir que ha sido prácticamente nula. De esta forma, CakeBox ha acometido la primera inversión inorgánica de su historia.
El coste de la adquisición ha sido de unos 22 millones, de los cuales:
15.94 millones pagados por Ambala Foods.
6.32 millones por las propiedades.
Y a lo que hay que añadir 1.21 millones por los gastos típicos de realizar una adquisición.
Esto ha sido pagado con la caja neta que tenía la empresa, deuda adicional y la emisión de 4 millones de acciones nuevas (~10% del actual número) a 1.80 libras, aportando unos 7.2 millones adicionales.
Ambala Foods es una empresa familiar establecida en 1965 que se dedica a la comercialización de dulces “mithai”. Estos dulces originarios del subcontinente indio tienen una fuerte importancia cultural, social y religiosa entre la comunidad asiática. De hecho, estos primeros 9 días bajo el paraguas de CakeBox han sido en la última semana del Ramadán, donde sus ventas semanales suelen ser de tres veces más que en una semana normal. Su producto estrella, que supone un 11% de sus ingresos, es la típica caja de dulces de regalo, que puedes configurar a tu gusto:
Esto lo venden a través de 19 tiendas corporativas y 3 franquicias en Reino Unido, así como de manera online, con unos 182 empleados actualmente en nómina. Comentan que la mayoría de sus ventas son realizadas en las tiendas físicas, con una cierta temporalidad asociada a las festividades religiosas que tienen lugar en Marzo-Abril y Octubre-Noviembre.
Una diferencia importante con respecto a CakeBox, es que Ambala opera actualmente la mayoría de sus tiendas (19 de 22) de manera propia y no a través de franquiciados. Esto va a cambiar, ya que la idea de CakeBox es convertir estas 19 tiendas en franquiciados en los próximos 12-24 meses. Abrirán más tiendas en un área particular, las ventas de la tienda propia deberían descender algo y finalmente se la deberían vender al franquiciado que ha abierto esas otras tiendas cerca.
Por tanto, toda nueva tienda que abran será a través de sus propios franquiciados. Y la expansión que tienen prevista es ambiciosa, ya que quieren intentar abrir unas 10 tiendas anuales, llegando hasta los 100 “sitios” de Ambala en los próximos 5 años. Con “sitios” se refieren a tiendas únicas, pero también a tiendas híbridas donde quieren mezclar CakeBox y Ambala, como por ejemplo teniendo una puerta única y que el cliente tenga a la izquierda una, y a la derecha la otra. Afirman que no deberían canibalizar las ventas, sino incrementar la cesta de la compra.
En cuanto a las famosas sinergias, quieren ahorrar 1 millón de costes en los próximos 18-24 meses. Ven la oportunidad de dotar de una mayor profesionalización a la empresa, con una mayor automatización de la producción. De hecho, ya han comprado varias máquinas en este sentido, y la intención es intentar aumentar la producción manteniendo un similar número de empleados. La parte tecnológica también será renovada y toda la actualización de la infraestructura digital ya ha comenzado. También están introduciendo un cambio de marca corporativa, como por ejemplo con la modernización de los logos de la empresa.
Finalmente, su contribución a los resultados de 2025 ha sido de 0.84 millones a los ingresos (algo menos del 2% de los ingresos totales) y de 0.1 millones de EBITDA. No obstante, no se puede extrapolar lo de estos 9 días al total, ya que son fechas especiales y además hay una serie de ajustes contables en ellos. En el momento de la adquisición, dieron unos ingresos en torno a los 14 millones y un EBITDA subyacente de 2 millones o casi:
Es decir, en principio los múltiplos de la adquisición fueron de 1.5x ventas y unas 11x EBITDA. Si consiguen reducir ese millón de costes, los múltiplos saldrían mejor, pero así de primeras, el gran pero de la adquisición es el múltiplo pagado. En especial cuando estamos hablando de un negocio privado, que parece que quizás podrían haber sacado algo más barato. No obstante, si que parece que pueden conseguir realizar ventas complementarias entre las dos marcas, conseguir aumentar la cesta de los clientes y mejorar la producción de la empresa mediante mayor profesionalización y automatización. En fin, como siempre con las adquisiciones, difícil adivinar el futuro, así que esperemos a ver que nos trae el año fiscal 2026.
Resultados
CakeBox ha presentado otro conjunto de resultados muy sólido, con una aceleración del crecimiento en la segunda mitad del año, tanto en ingresos o EBITDA, como en el número de nuevas tiendas abiertas.
Empezamos por la parte de ingresos y sus diferentes variantes:
Ingresos: han crecido un +20.93% en la segunda mitad de 2025, dejando un +13.04% en todo 2025. Si quitamos la contribución de Ambala a los resultados, nos deja un crecimiento del +10.8% para todo 2025.
Ventas de los franquiciados: se incrementan un +9.5% en todo 2025, con un +11.6% en la segunda mitad. Estas son las ventas reales que han hecho sus franquiciados, de las que CakeBox ya sabemos que extrae unas determinadas comisiones, que acaban componiendo los ingresos de arriba. Desde el 31 de Marzo de 2025, las ventas de franquiciados han crecido un +14.2%, con lo que el crecimiento ha seguido acelerándose en los primeros meses de 2026.
“Like-for-like”: se acelera hasta el +3.9% durante la segunda mitad de 2025, con un +6.7% en el último trimestre, dejando un +3% a nivel total de 2025. Comentan que en lo que llevamos de 2026, el “like-for-like” ha estado en el +6.5%, con lo que parece que la senda de crecimiento se esta prolongando en la primera mitad de 2026:
“Like-for-like” de CakeBox Holdings - Fuente: Presentaciones con inversores de CakeBox Holdings Online: +21.4% durante la segunda mitad, dejando un +18.6% en todo 2025. Todos los esfuerzos e inversiones en digitalización y tecnología parecen estar surtiendo efecto y las ventas online están acompañando a las de las tiendas físicas. Están poniendo bastante énfasis en crecer la base de datos de clientes y el conocimiento de la marca a través de diversas campañas de marketing.
En cuanto al número de tiendas, también hemos tenido una aceleración en la segunda mitad con 19 aperturas, para un total de 26 nuevas tiendas durante el año fiscal 2025, lo que supone un +11.5% sobre las que tenían a finales del año fiscal 2024. Esto supera la previsión de la empresa de abrir 25 tiendas anuales, y que han vuelto a marcar para 2026. Simplemente puntualizar que he mantenido los 26 “kioskos”, aunque no he visto ninguna cifra sobre su número en estos últimos resultados. De hecho, hubo una pregunta sobre los “kioskos” en la conferencia y la respuesta fue que van bien sin más, pero que no tienen pensado abrir más, salvo que algún franquiciado lo requiera. En general, veo que no es el foco de la empresa ahora mismo y que están centrados en las tiendas, y siempre el número que van actualizando es el número de tiendas que ya ha superado las 250:
El número total de franquiciados también ha dado un gran salto hasta los 109 franquiciados (95 a finales del año fiscal 2024), de los cuales 54 (47 a finales del año fiscal 2024) tienen más de una tienda.
En cuanto a los márgenes, podemos ver un muy ligero descenso del margen bruto hasta 52.49% para 2025, debido a un aumento en los precios de los productos usados. Mientras tanto, los márgenes operativos, EBITDA y neto se mantienen más o menos estables, incluso con un muy ligero incremento. Tengo que recalcar aquí que son ajustados tras eliminar los gastos excepcionales de 0.9 millones (0.74 millones de gastos provocados por la adquisición de Ambala y 0.17 millones de deterioro en los costes del sitio web):
Vamos a intentar echar algunos números con las cifras de 2025 de EBITDA (ajustado) y beneficio neto por acción:
El EBITDA (ajustado) de 2025 ha sido de 8.73 millones. Teniendo en cuenta un precio actual de 1.85 libras por acción, que por cierto no se ha movido apenas desde la emisión de nuevas acciones que fue hecha a 1.80 libras por acción, una capitalización de 81.4 millones y una deuda de unos 9 millones, podemos establecer el “Enterprise Value” en 90.4 millones. Es decir, estamos en unas 10x EV/EBITDA, aunque hay que puntualizar que estamos teniendo en cuenta el 10% adicional de acciones pero no la contribución total anual de Ambala, ya que en ese caso podríamos estar en unas 8.5x EV/EBITDA más bien. Si nos visualizamos a finales de 2026, con otro año creciendo el EBITDA al 10-15%, que parece razonable teniendo en cuenta las perspectivas de crecimiento acelerándose, pues podríamos reducir otra vuelta adicional como poco.
En cuanto al beneficio neto por acción ajustado ha estado en 13.18 peniques por acción (12.05 peniques por acción si tomamos las 4 millones de acciones extra), que serían unas 14-15x beneficios a 1.85 libras por acción. Al igual que con el EBITDA, tenemos bastante crecimiento por delante en 2026, que podrían reducir el ratio hasta 12-13x beneficios.
No parecen múltiplos descabellados para un negocio con altos retornos sobre el capital invertido, que no necesita un gran capital para seguir creciendo, que tiene una marca que parece estar asentándose cada vez más y con una política de retornos al accionista bastante razonable.
Balance y “Capital Allocation”
Seguimos ahora con el balance, donde podemos ver como la deuda neta se ha disparado hasta los 9.02 millones (barra naranja) tras la adquisición de Ambala, después de llevar muchos años en posición de caja neta. No parece nada preocupante, ya que estamos en 1.03x deuda neta/EBITDA y tienen previsto acometer la reducción de la misma hasta unas 0.5x durante los próximos 3 años:
Y en cuanto a los flujos de caja:
Flujo de caja operativo: 6.6 millones. Supone un +5% con respecto al año pasado.
CAPEX: 3.07 millones. Dentro del CAPEX, hay 1.05 millones de adquirir las tierras adyacentes al almacén de Bradford y 2 millones relacionados con inversión en IT e infraestructura. En el estado de flujos de caja he tenido en cuenta tres líneas diferentes, por referencia.
Dividendos: 3.80 millones. Siguen creciendo a doble dígito y la idea de la empresa es disminuir el “payout” en los próximos años, pese a seguir incrementando el dividendo. Es decir, que van a ir incrementándolo a un menor ritmo que el crecimiento del beneficio por acción.
“Leases”: se mantienen estables en 0.28 millones.
Adquisiciones: los 22.25 millones de Ambala Foods.
Es de esperar que el flujo de caja operativo siga subiendo en los próximos años gracias al crecimiento esperado. El CAPEX en su nivel histórico más alto debería disminuir algo, ya que las inversiones en IT ya están hechas, pero si que es cierto que quieren modernizar Ambala, con lo que habrá que ir viendo que necesitan ir gastando en ese sentido. Bastante saludable todo en general, y es positivo que quieran incrementar el dividendo a menor ritmo que el beneficio por acción, ya que eso debería darles más flexibilidad y acelerar la reducción de deuda.
Expansión a Francia
Y para finalizar hay que comentar que ya han abierto su primera tienda fuera del Reino Unido en la primera mitad del año fiscal 2026. París ha sido la ciudad elegida. Han realizado una apertura "soft" en estas primeras semanas, debido a que desde el Brexit hay más restricciones a la hora de exportar. Pero esta parte ya ha sido completada con éxito, y ahora están acabando de traducir el sitio web al francés para aceptar pedidos online, y además realizarán un mayor esfuerzo de marketing para intentar atraer a más gente.
He estado viendo un poco la situación de la tienda y parece estar bastante cerca de la estación de París (Gare de l’Est):
La empresa comenta que esto es una prueba piloto y que solo se expandirán más en Francia, o algún otro país de Europa, si ven que la tienda es rentable y que hay oportunidad de mercado para sus tiendas, ya que comentan que siguen viendo crecimiento por delante en el mismo Reino Unido. Hay que recordar que esto lo realizan los mismos franquiciados que ya tienen en Reino Unido.